星合证券折价“卖身”腾讯音乐，喜马拉雅的最优解？

　　来源：国际金融报星合证券

　　在多次冲击港股IPO未果后，中国在线音频巨头喜马拉雅最终选择投入腾讯音乐的怀抱。

　　日前，腾讯音乐娱乐集团（NYSE:TME；HKEX:1698）在纽交所和港交所同步发布公告，宣布与国内最大的音频平台喜马拉雅签署并购协议，计划以“现金+股权”的组合方式将后者纳入麾下。交易完成后，喜马拉雅将成为腾讯音乐的全资子公司。

　　具体而言，此次收购，除了支付12.6亿美元现金外，腾讯音乐还将授予喜马拉雅相关股东不超过腾讯音乐已发行及在外流通普通股总数5.1986%的A类普通股，交割时间之后将分批向创始股东发行不超过总股数0.37%的A类普通股。此外，该交易还涉及喜马拉雅现有业务的重组，具体细节尚未披露。

　　上述收购消息发布后，北京时间6月10日晚间，腾讯音乐股价在美股盘前交易时段一度涨超10%，不过最终以微跌收盘，最新市值为284亿美元。若以腾讯音乐最新市值估算，此次收购喜马拉雅的总价值约200亿元，但与喜马拉雅2020年超40亿美元的估值相比，这个交易价格相当于打了约六折。

　　对于这起收购，6月11日，喜马拉雅方面公开表示，此次并购事项将在满足各项前置条件后正式交割，双方后续会共同推进相关流程，喜马拉雅也将保持现有品牌不变、现有产品独立运营不变、核心管理团队不变、公司战略发展方向不变。

　　喜马拉雅数度谋求上市未果星合证券

　　这起备受瞩目的收购案此前已有传闻。一个月前，彭博社就曾披露，腾讯音乐正就收购喜马拉雅进行深入谈判，交易方案拟采用“现金+股票”的组合方式。但当时交易双方均保持缄默，未对市场传闻作出正面回应。

　　喜马拉雅由余建军和陈宇昕夫妇于2012年8月创立，并在2013年推出在线音频APP“喜马拉雅”，主要通过专业生产内容（PGC）、专业用户生产内容（PUGC）、用户生产内容（UGC）提供音频内容，内容形式涵盖有声读物、泛娱乐音频、播客、精品知识分享和直播。成立至今，喜马拉雅经历了12轮融资，腾讯、小米、阅文集团等机构为外部股东，合计融资额约百亿元。

　　天眼查显示，喜马拉雅最近一轮融资发生在2023年4月，投资方为看看新闻网，系上海市国资委旗下上海文化广播影视集团有限公司的全资子公司。根据时间点，自上一轮融资至今，喜马拉雅已沉寂两年有余。

　　作为国内长音频赛道的主要玩家，喜马拉雅曾长期占据行业主导地位。公开数据显示，截至2024年，喜马拉雅累计用户规模已突破6亿，全场景月活跃用户达3.18亿。灼识咨询报告指出，2023年喜马拉雅在移动端用户收听时长占比高达60.5%，稳居市场首位。

马云飞/摄

　　在此次被腾讯音乐收购之前，喜马拉雅也曾多次冲击资本市场。自2018年起，市场屡次传出其上市传闻，但均被官方否认。2021年4月，喜马拉雅首次向美国SEC递交招股书，后因市场环境变化主动撤回申请。同年9月，公司转战港股市场，并于2022年3月更新招股书，但此后进程陷入停滞。2024年4月，喜马拉雅再度更新港交所上市文件，却仍未取得实质性突破。

　　IPO屡屡受挫的背后，核心矛盾或在于喜马拉雅的盈利模式与增长瓶颈。喜马拉雅于2024年4月12日递交的招股书显示：2021年至2023年，喜马拉雅营收分别为58.6亿元、60.6亿元和61.6亿元，同比增速从43.7%骤降至3.49%星合证券，2023年进一步放缓至1.69%。与之对应的，2021年、2022年，其经调整净亏损分别为7.18亿元、2.96亿元，2023年才实现盈利。

喜马拉雅招股书

　　喜马拉雅2023年扭亏为盈，主要原因得益于降本。彼时招股书显示，喜马拉雅的销售及营销开支从2021年的26.3亿元下降至2022年的21.1亿元，2023年进一步削减至20.7亿元，两年内累计减少5.6亿元。与之对应的是，这一开支占总收入的比例也经历了显著下降，由2021年的44.9%下降至2023年的33.6%。

　　除了依靠控制费用，喜马拉雅还在收缩人员规模。数据显示，截至2021年12月31日，喜马拉雅全职雇员数为4342名，至2022年底减少至2883名，2023年底雇员数进一步减少至2637名。若以2021年底雇员数为基准，喜马拉雅2年内裁员人数超1705人，裁员比例高达39.3%。招股书显示，因雇员福利开支减少，喜马拉雅行政开支由2021年的14.14亿元大幅下降至2023年的4.68亿元。

　　喜马拉雅面临的挑战不仅在于自身造血能力不足，更在于行业竞争格局的急剧变化。近年来，长音频赛道市场早已从“一超多强”演变为群雄逐鹿的局面。互联网分析师丁道师在接受《国际金融报》记者采访时称，声音经济的本质是一场用户碎片时间的争夺战，蜻蜓FM、荔枝等音频内容平台持续加码，字节跳动旗下的番茄畅听凭借免费模式快速崛起，“更重要的是，短视频平台如抖音、快手凭借算法优势和用户黏性，正在重塑用户的音频消费习惯，喜马拉雅的市场空间正被不断蚕食。”

　　在丁道师看来，通过与腾讯音乐合并，喜马拉雅不仅能通过资本整合缓解资金压力，更可依托腾讯生态的流量矩阵与技术储备，系统性提升商业化运营效能。

　　腾讯音乐欲打造“声音帝国版图”

　　此次交易对腾讯音乐同样具有重要战略意义，高达200亿元的收购金额不仅刷新了近两年国内音频行业并购交易纪录，更相当于腾讯音乐2024年284亿元总营收的70%，足见其加码音频赛道的决心。

　　腾讯音乐对音频市场的战略布局可追溯至2020年。彼时，在流媒体音乐市场渐趋饱和之际，腾讯音乐敏锐捕捉到长音频的蓝海机遇，于当年4月正式发布长音频战略，并推出“酷我畅听”这一战略级产品，这也标志着腾讯音乐开始构建“音乐+音频”的双轮驱动模式。

　　按照腾讯音乐的规划，长音频领域是未来持续发力的战略领域。除酷我音乐外，腾讯音乐旗下QQ音乐和酷狗音乐也不断深化长音频布局，如在酷狗音乐搭建酷狗电台、在QQ音乐上线播客专区。

　　除了内部资源整合，为加码长音频业务，外部并购扩张也是腾讯音乐的重要举措之一。2021年1月，腾讯音乐与深圳市懒人在线科技有限公司（以下简称“懒人听书”）达成协议，将从阅文集团、懒人听书团队以及其他投资者等股东处收购懒人听书100%股权，交易金额为27亿元。

　　懒人听书成立于2012年，是一个为用户全方位提供有声书、相声评书、播客以及其他电台节目的音频平台，与喜马拉雅、蜻蜓FM、企鹅FM等成为有声书市场的头部产品，旗下拥有包括《红色家书》《大江大河》《白鹿原》《庆余年》《斗罗大陆》等在内的现象级经典IP有声作品，盈利模式包括单点付费、会员付费以及广告等。被收购前，懒人听书为行业第二梯队玩家。值得一提的是，在被腾讯音乐收购后不久，懒人听书便与酷我畅听合并，被升级为全新品牌“懒人畅听”。

　　在最新财报的业绩会上，腾讯音乐高层表示，长音频内容已成为腾讯音乐超级会员（SVIP）计划的重要增长引擎，在提升用户黏性和续费率方面成效显著，“在长音频领域，公司专注于听书、网络文学以及儿童相关内容，这些内容不仅能够扩大用户规模，还能与现有音乐订阅用户形成互补关系。”

　　显然，收购喜马拉雅这步棋，称得上腾讯音乐构建音频生态版图的重要战略拼图。但这场资本联姻的真正考验，在于双方如何深度融入，形成生态闭环——毕竟音频赛道早已是烽火四起的红海，从播客战场的版权拉锯，到有声书领域的IP争夺，再到泛娱乐音频的场景渗透，资本或许只是叩开大门的入场券。

　　记者马云飞